雖然日本長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格反彈回升，但市場(chǎng)預(yù)期，這場(chǎng)日本國(guó)債危機(jī)不會(huì)就此結(jié)束。

7月17日，據(jù)Investing數(shù)據(jù)，日本長(zhǎng)期國(guó)債收益率波動(dòng)下跌。截至當(dāng)日下午3點(diǎn)，日本10年期國(guó)債收益率下跌10個(gè)基點(diǎn)至1.56%，其他長(zhǎng)期國(guó)債收益率雖然有所上升，但也未及此前高位。日本20年期國(guó)債收益率上升17個(gè)基點(diǎn)，至2.568%；日本30年期國(guó)債收益率上升63個(gè)基點(diǎn)，至3.095%。

7月15日，日本10年期國(guó)債收益率曾升至1.59%，創(chuàng)2008年10月以來(lái)最高，日本20年期國(guó)債、30年期國(guó)債收益率一度創(chuàng)1999年首次發(fā)行以來(lái)的新高。

業(yè)內(nèi)人士普遍分析認(rèn)為，觸發(fā)日本長(zhǎng)債市場(chǎng)動(dòng)蕩的因素，是外界擔(dān)憂在日本參議院選舉后，日本將推行財(cái)政擴(kuò)張路線。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，日本政府增加財(cái)政支出會(huì)導(dǎo)致日本債務(wù)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。債務(wù)擴(kuò)大將給日本帶來(lái)極大的危險(xiǎn)，因?yàn)樵搰?guó)是公共債務(wù)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比重最高的國(guó)家之一。

有數(shù)據(jù)顯示，目前日本公共債務(wù)占GDP比例高達(dá)263%，遠(yuǎn)超2010年希臘債務(wù)危機(jī)的142%。日本債務(wù)猶如“滾雪球”般增長(zhǎng)，與過(guò)去三十年日本不斷通過(guò)擴(kuò)張性財(cái)政政策恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)密切相關(guān)，但此舉也導(dǎo)致了日本國(guó)債依存度和負(fù)債率持續(xù)上揚(yáng)。

日債危機(jī)背后，一系列問(wèn)題待解：日本會(huì)以怎樣的方式解決這場(chǎng)國(guó)債危機(jī)？日本的政策選擇空間將有多大？同一時(shí)間，全球長(zhǎng)債拋售潮也愈演愈烈，美國(guó)、德國(guó)和英國(guó)等債市也面臨類似的拋售壓力。對(duì)全球政策制定者而言，日本的經(jīng)驗(yàn)或許是重要的路徑探索啟示。

拋售潮為何愈演愈烈

日本長(zhǎng)期國(guó)債拋售“風(fēng)暴”有緩和的跡象。

7月17日，日本長(zhǎng)期國(guó)債收益率連續(xù)兩日回落。但過(guò)去一個(gè)月，從10年期到40年期的日本國(guó)債收益率均大幅提升，不禁讓人聯(lián)想到5月那一輪日本長(zhǎng)債暴跌。5月20日，日本20年期國(guó)債迎來(lái)自2012年以來(lái)最差拍賣，30年期、40年期日本國(guó)債收益率雙雙飆升至歷史新高，連續(xù)多日無(wú)人出價(jià)。隨著日本央行逐漸調(diào)整量化寬松政策，降低購(gòu)債規(guī)模，日本長(zhǎng)期國(guó)債的市場(chǎng)流動(dòng)性被削弱，最終日本央行決定從2026財(cái)年放緩縮減購(gòu)債速度，才暫時(shí)止住日本長(zhǎng)債的跌勢(shì)。

據(jù)新華社報(bào)道，日本國(guó)會(huì)第27屆參議院選舉將于7月20日投票。一項(xiàng)最新民意調(diào)查結(jié)果顯示，自由民主黨和公明黨組成的執(zhí)政聯(lián)盟選情嚴(yán)峻，其議席過(guò)半的目標(biāo)面臨挑戰(zhàn)。在應(yīng)對(duì)通脹上，日本執(zhí)政黨聯(lián)盟和反對(duì)黨提出了不同的應(yīng)對(duì)方案，其中反對(duì)黨呼吁減稅并增加財(cái)政支出。有投資者擔(dān)憂，若執(zhí)政黨在參議院選舉中陷入苦戰(zhàn)甚至失利，首相石破茂政府為應(yīng)對(duì)選舉壓力，可能被迫轉(zhuǎn)向或強(qiáng)化財(cái)政支出擴(kuò)張路線。

復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任孫立堅(jiān)分析稱，參議院選舉將近，日本各個(gè)黨派為了守住陣地都開出經(jīng)濟(jì)承諾，比如減稅、增加補(bǔ)貼等，這些舉措都會(huì)導(dǎo)致財(cái)政逆周期擴(kuò)張，但日本的財(cái)政赤字處于發(fā)達(dá)國(guó)家中的危險(xiǎn)警戒線，這樣的財(cái)政擴(kuò)張可能導(dǎo)致日本國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升，這背后是日本政府債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。出于對(duì)日本財(cái)政赤字預(yù)期的惡化，原本被視為全球最安全資產(chǎn)之一的日本國(guó)債，也在人們眼中變得不再安全。

有分析認(rèn)為，即便執(zhí)政聯(lián)盟保住多數(shù)席位，石破茂也可能放棄鷹派財(cái)政立場(chǎng)，通過(guò)增加支出來(lái)緩沖美國(guó)關(guān)稅和生活成本上升的沖擊。前日本央行委員Makoto Sakurai預(yù)計(jì)：“政府很可能編制5至10萬(wàn)億日元（約合350億至700億美元）的補(bǔ)充預(yù)算，這進(jìn)一步推高債券收益率，日本央行至少將按兵不動(dòng)至明年3月。”

另一方面，日本央行可能加息的預(yù)期和美關(guān)稅政策也增加了日本長(zhǎng)債的壓力。中國(guó)銀行研究院高級(jí)研究員王有鑫向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，日本通脹壓力持續(xù)存在，市場(chǎng)預(yù)期日本央行將進(jìn)一步加息，推高了債券收益率；另外，美國(guó)特朗普政府的關(guān)稅政策給日本經(jīng)濟(jì)帶來(lái)壓力，日本政府稅基可能減少，為提振經(jīng)濟(jì)財(cái)政開支可能會(huì)擴(kuò)大，加劇財(cái)政負(fù)擔(dān)。

日本政策“工具箱”有限

盡管日本財(cái)務(wù)省已減少超長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行，但借貸成本仍在持續(xù)攀升。在日本央行放緩縮減購(gòu)債之際，日本國(guó)債表現(xiàn)低迷，說(shuō)明仍存在需求缺口。

受訪專家普遍認(rèn)為，日本長(zhǎng)期國(guó)債收益率或?qū)⒕S持在高位。王有鑫表示，一方面，日本央行仍在縮減購(gòu)債規(guī)模，國(guó)債市場(chǎng)供需失衡問(wèn)題短期內(nèi)難以改善；另一方面，若參議院選舉后日本政府采取財(cái)政擴(kuò)張政策，政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加劇，將進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)債收益率走高。

渣打中國(guó)財(cái)富管理部首席投資策略師王昕杰也分析稱，短期內(nèi)日本長(zhǎng)債收益率飆升可能會(huì)受到日本央行的干預(yù)，比如注入短期流動(dòng)性等公開市場(chǎng)操作，但是長(zhǎng)期來(lái)看，日本央行減少國(guó)債購(gòu)買，疊加上日本逐步實(shí)現(xiàn)貨幣政策正常化，日本長(zhǎng)期國(guó)債收益率有上行的風(fēng)險(xiǎn)。

面對(duì)日本國(guó)債危機(jī)或長(zhǎng)期延續(xù)，市場(chǎng)更深的擔(dān)憂由此而生。

首先是日本的財(cái)務(wù)狀況不容樂(lè)觀。日本首相石破茂曾在國(guó)會(huì)警告稱，債務(wù)纏身的日本政府處境“比希臘還糟糕”。國(guó)際貨幣基金組織的數(shù)據(jù)顯示，日本的債務(wù)高達(dá)其GDP的263%，遠(yuǎn)超希臘在2009年歐債危機(jī)時(shí)的142%。

其次是日本仍面臨著輸入性通脹問(wèn)題。南開大學(xué)日本研究院教授、副院長(zhǎng)張玉來(lái)表示，當(dāng)前日本仍然面臨著嚴(yán)峻的輸入型通脹壓力，若日本實(shí)施財(cái)政擴(kuò)張政策，將形成疊加負(fù)面效果，導(dǎo)致其結(jié)構(gòu)性問(wèn)題更加復(fù)雜而難以解決。

“長(zhǎng)期來(lái)看，實(shí)施財(cái)政擴(kuò)張將增加日本政府債務(wù)利息支出，財(cái)政負(fù)擔(dān)繼續(xù)加重。”王有鑫認(rèn)為，長(zhǎng)債危機(jī)下，日本的經(jīng)濟(jì)狀況可能持續(xù)低迷，“日本長(zhǎng)債危機(jī)也會(huì)導(dǎo)致社會(huì)利率中樞上移，居民、企業(yè)借貸成本提高，抑制投資和消費(fèi)，日本經(jīng)濟(jì)低迷復(fù)蘇狀況短期內(nèi)將難以改善。此外，還可能導(dǎo)致股市等資產(chǎn)價(jià)格下跌，影響居民財(cái)富收入，對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生負(fù)面影響。”

雪上加霜的是，日本已經(jīng)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)衰退的苗頭。近日，日本內(nèi)閣府公布的5月景氣動(dòng)向指數(shù)顯示，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的總體評(píng)估自2020年7月以來(lái)首次轉(zhuǎn)為“惡化”，上個(gè)月為“止跌”。從定義上來(lái)說(shuō)，這表明日本經(jīng)濟(jì)處于衰退局面的可能性很高。值得警惕的是，在日本通脹持續(xù)飆升的情況下，日本經(jīng)濟(jì)還有陷入滯脹的可能。

債務(wù)負(fù)擔(dān)增加、通脹持續(xù)飆升、經(jīng)濟(jì)衰退危機(jī)再現(xiàn)，無(wú)一不是日本政府要面臨的難題。

接下來(lái)日本政府會(huì)采取怎樣的舉措？在王昕杰看來(lái)，日本政府大概率會(huì)通過(guò)財(cái)政擴(kuò)張手段支持經(jīng)濟(jì)，短期內(nèi)容忍通脹抬頭的表現(xiàn)。

孫立堅(jiān)也表示，日本政府確實(shí)處于兩難處境，可能會(huì)優(yōu)先盯住經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，只有穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)，才能夯實(shí)稅基，財(cái)政調(diào)整才有保障。他向記者分析，日本政府目前的策略，可能是一邊選擇采取擴(kuò)張性財(cái)政政策，一邊配以央行購(gòu)債改變國(guó)債收益率曲線，本質(zhì)是以“時(shí)間換空間”，暫時(shí)容忍財(cái)政赤字?jǐn)U張和通脹壓力，為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)爭(zhēng)取時(shí)間。

“要想解決日本現(xiàn)在所面臨的困境，或許不能只依靠貨幣和財(cái)政政策工具解決，需要配合更大膽的結(jié)構(gòu)性政策。”孫立堅(jiān)認(rèn)為，日本的應(yīng)對(duì)舉措主要有兩個(gè)方面，一是大幅降低國(guó)內(nèi)各行業(yè)準(zhǔn)入門檻，比如放松對(duì)農(nóng)業(yè)等傳統(tǒng)保護(hù)性產(chǎn)業(yè)的管制，吸引多元化參與者特別是外資企業(yè)進(jìn)入；二是調(diào)整策略，參與由中國(guó)等新興力量構(gòu)成的全球多邊體系。（實(shí)習(xí)生盧文靜對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）