編者按：

十載春華秋實，鑒往知來；十年星河璀璨，與光同行。自破繭初啼至引領風潮，“金長江”評選始終以專業為炬、以公正為尺，丈量中國私募基金行業的奔騰浪潮。值此華章再啟之際，證券時報·券商中國傾情推出“金長江十年之共建私募生態圈”，盤點十年來證券公司、信托公司等機構在共建中國私募基金生態圈過程中的不凡力量。此間星霜，既見群峰競秀，亦顯大江奔流。

年初以來，新股市場持續火熱，即將在6月10日登陸北交所的交大鐵發，網上申購中簽率僅0.03%，戰略配售部分，13家機構拿到份額，其中私募證券投資基金（以下無特殊說明，私募基金均特指私募證券投資基金）機構或產品占7席。

這只是當前一級半市場私募力量崛起的縮影。在戰配、定增等市場上，私募基金正從“參與者”邁向“主力軍”。而作為連接企業與資本的券商投行，其服務模式也在私募十年狂飆中悄然嬗變。

近日，券商中國記者分別與東興證券、國聯民生證券的相關業務負責人進行了深度對談。受訪者指出，這十年來，私募基金參與投行業務的需求展現出多元化、動態化的特點，而投行也在發展過程中不斷向全鏈條服務轉型，并提升服務的精細化。

立足當下，受訪者指出，私募基金參與定增或者戰投等業務時，還面臨一些制約因素。展望未來，私募基金與券商投行的合作勢必要不斷加深。投行要更加專業化，有效地向私募機構傳遞企業亮點等重要投資屬性，減少市場信息差，促進供需平衡。

私募基金積極參與一級半市場

中基協數據顯示，截至2025年3月末，存續私募證券投資基金管理規模達5.25萬億元。這一數值是中國私募基金十年成長積淀。2014年，中國私募基金正式開啟備案時代，當年年末存續私募證券投資基金管理規模才4639.67億元。

十年以來，私募基金憑借其專業投資能力，深度參與了中國資本市場發展。據華西證券策略分析師李立峰團隊測算，截至2025年第一季度末，私募證券投資基金持有流通股市值1.86萬億元，環比增加1.77%，同比增加5.72%，占A股流通市值和自由流通市值比重分別為2.36%、4.67%。

在參與方式上，除了為人所熟悉的二級市場投資外，私募基金也通過新股申購，以及戰略配售、定向增發、協議轉讓等一級半業務，為上市公司提供融資支持，并在優化市場定價效率、提升中長期流動性方面發揮積極作用。

目前，私募基金可謂已經主導了北交所戰略配售市場。據開源證券統計，2024年，23只新股共有183家/次戰配記錄，其中私募基金128家/次。在定增市場上，私募基金也扮演著重要角色，據興業證券統計，2024年完成發行上市的競價定增中，私募是參與報價次數最多的投資者之一，僅次于公募、個人。

而在這個過程中，券商投行作為專業樞紐，一面連接發行人，一面為私募基金精準匹配投資需求，最終實現資本供需兩端的高效對接。

據國聯民生證券有關負責人介紹，該公司投行承銷業務自開展以來，就在包括但不限于新股詢價、再融資定增、北交所戰略配售等業務方面，與私募基金保持交流合作。從近期投行IPO項目網下詢價情況來看，私募機構產品參與數量占比約為三成，是除了公募、保險、社保及年金等機構之外，最為重要的市場參與者之一。

“東興證券投行業務發展壯大的過程，既得益于包括私募基金在內的投資者朋友們的支持，也向這些投資者分享了良好的市場機遇。”東興證券有關負責人提到，該公司早在2015年參與承銷的定增項目我愛我家時，就積極地面向私募基金投資者路演推介，與私募基金建立良好的聯系及合作通道。

東興證券提供的數據顯示，從首發業務看，近五年東興證券累計保薦主承銷IPO項目24單，平均約有2886只私募基金參與網下詢價，占比約29.87%，私募基金投資者擬申購數量占發行總數的比重約26.71%。

從定增業務看，近五年先惠技術、大勝達、華夏航空等定增項目中，每單項目平均約3.5只私募資金參與認購并成功獲配，規模占比在13%～75%區間，覆蓋各上市板塊，涉及多個行業。

投行和私募合作模式因時而變

2014年到2024年，也是中國資本市場波瀾壯闊的十年，科創板開板、全面注冊制落地、再融資優化……各項改革舉措相繼落地，私募基金和投行的合作模式也在因時而變。

東興證券有關負責人談到，這十年來，私募基金參與投行業務的需求展現出多元化、動態化的特點。具體而言，首先是私募機構對于券商全周期全鏈條的服務需求進一步加強；其次是更加聚焦政策導向下的新興領域，包括先進制造、生物醫藥等；此外，私募對資本中介服務的精細化、體系化要求提高。

而隨著需求變化，券商投行也在不斷調整業務思路。以東興證券的實踐為例，該公司為私募基金在科技金融、綠色金融等熱門領域優化資源配置提供研究平臺與數據支持；在資源對接方面，持續優化項目篩選與發行定價能力，積極拓展科創板、創業板上市公司股東詢價轉讓的潛在機遇，以及參與京滬深市場項目戰略配售的投資機會。

國聯民生證券有關負責人亦從該公司的實踐提到，投行承銷部門作為主導和客戶服務的窗口，需要幫助企業客戶與機構客戶之間達成“投融資平衡”，在這個過程中，一直堅持根據項目情況，協同投研、資管、經紀、投資等各個業務條線，為客戶開展“一站式”發行承銷服務。

不難看出，投行業務服務私募基金正在從單一融資向全鏈條服務轉型。而在延長服務鏈條的同時，投行也更需注重服務的精細化。發展至今，私募基金馬太效應格局日益明顯。根據三方機構云通數科統計，截至2025年4月末，存續私募證券投資基金管理人有7882家，其中百億私募84家，50億—100億私募105家，20億—50億私募234家，10億—20億私募313家，余下數千家則均在20億元以下。發展規模的不均衡，必然也導致需求的差異化。

“從我們展業的經驗來看，不同規模私募基金的需求差異主要體現在投資交易風格、風險偏好、資金周期等方面。”國聯民生證券有關負責人認為，投行需要針對不同客戶的需求，開展有效的溝通，以便更高效地尋求雙方合作的契合點。從這個角度而言，無論哪一類規模體量的私募基金，都需要專業化地分析和判斷，運用投研、估值等專業工具來推動項目進展。

“針對不同規模私募需求差異，投行需分層配置資源。”東興證券有關負責人進一步強調，投行最終需以“行業專業化+資源分層化”構建服務網絡，強化客戶黏性并擴大市場份額。

業務開展仍存在部分制約因素

當前，在“扶優限劣”基調下，私募基金正進入高質量發展階段。受訪人士均認為，隨著中國私募市場發展壯大，以及產業發展的需要，私募基金與券商投行的合作空間將在政策與市場雙輪驅動下持續擴大。

不過，機遇往往與挑戰并存，受訪人士也談到了當前業務發展中的一些制約因素。國聯民生證券有關負責人提到，在市場波動下，包括私募基金在內的各類投資機構風險偏好都受到了影響，股權融資階段性收緊造成投融資供給端的明顯減少。據其觀察，私募基金產品在新股詢價過程中的參與數量和占比均出現了一定程度的下降。

東興證券有關負責人認為，當下私募基金參與定增或者戰投等業務時，主要面臨三點制約因素：

一是解禁后退出與收益的不確定性。定增與戰投成功獲配的投資者一般面臨6個月甚至更長時間的限售期，估值回調疊加市場波動，私募基金投資者可能面臨退出的不確定性與流動性管理的難題，缺乏資源與專業能力的基金面臨市場出清的壓力；

二是合規管理與風險控制日趨嚴格。近年來私募基金不乏因募集環節、信息披露違法違規行為被處罰的案例，定增項目對于定價、認購資金、適當性管理有著嚴格的合規要求，私募基金面臨清晰風險邊界、強化合規底線、完善盡職調查與資金穿透核查的壓力；

三是資金結構與投資邏輯的轉換。在當前積極鼓勵和引導保險、養老金等中長期資金入市的政策導向下，中長期資金入市規模及占比提升大勢所趨，如何培育耐心資金、優化產品期限、轉換投資邏輯已成為私募基金需要解決的課題。

盡管面臨挑戰，但監管層持續優化市場環境，多項利好政策正為私募參與打開新空間。

比如，4月3日，北交所修訂《北京證券交易所證券發行與承銷管理細則》，優化了北交所新股戰略配售比例和投資者人數。國聯民生證券有關負責人提到，私募基金近年來一直在積極參與戰略配售，尤其是北交所的企業。隨著這些年機構持續發展以及專業化程度的提升，正在成為類似基石投資的重要來源。北交所新政策的推出，更有望提升那些專業程度高、具備一定規模的私募基金參與戰略配售。

再如5月下旬，證監會發布了修改后的《上市公司重大資產重組管理辦法》，首次引入“反向掛鉤”機制，鼓勵私募投資基金參與上市公司并購重組。在業內看來，新規通過縮短鎖定期、新增簡易程序等方式進一步鼓勵私募基金參與上市公司資本運作，并引導私募基金進行長期投資，培育耐心資本。對于私募資金而言，這有利于其分享上市公司并購重組帶來的收益機會，拓展了投資領域和項目來源。?????????

校對：祝甜婷