8月18日，同程旅行（00780.HK）發布的2025年第二季度及上半年財報顯示，同程上半年實現營收90.5億元，同比增長11.5%，經調整凈利潤15.6億元，同比增長28.6%。盡管非一線城市消費潛力的釋放推動了用戶規模和客均收入的增長，但與行業龍頭攜程相比，同程在營收規模、國際化布局和盈利能力上仍存明顯差距，尤其是收入增長放緩的跡象更引發市場對其長期競爭力的關注。

同程旅行過去8個季度的收入增速持續走低，從2023年第二季度的117.4%到2025年第二季度的10%，降幅明顯，尤其是進入2025年以來度假業務下滑、現金流壓力以及技術創新的落地效果，都成為同程未來發展需直面的挑戰。

增速放緩

同程旅行繼續憑借對非一線城市的深耕鞏固其市場地位。財報顯示，截至2025年6月30日，87%的注冊用戶和微信平臺69%的新付費用戶來自非一線城市，年付費用戶同比增長10.2%至2.517億，過去12個月累計服務人次達19.906億，同比增長7.2%。客均收入貢獻（ARPU）同比增長13.8%，反映出用戶在高品質住宿和多元化旅游體驗上的消費升級。其中，住宿預訂收入同比增長18.8%至25.6億元，非一線城市用戶對中高星酒店、精品民宿和度假別墅的需求顯著增長。交通票務收入同比增長7.9%至18.81億元，國際機票業務量增長近30%，顯示出出境游需求的回暖。

然而，靚麗數據的另一面是同程增長動能問題。2025年上半年11.5%的營收增速較2024年同期的48.8%大幅放緩，而如果將對比周期拉長至8個季度，降幅的曲線更加明顯，表明后疫情旅游復蘇紅利正在消退。尤其值得關注的是，度假業務收入在第二季度同比下降8.0%至6.617億元，財報中解釋主要受東南亞安全問題影響。這一關鍵出境游市場的波動暴露了同程國際化布局的脆弱性。

此外，其他業務收入（包括酒店管理、廣告服務等）同比增長27.5%至7.554億元，顯示出酒店管理業務的輕資產模式擴張成效，但整體業務結構仍高度依賴核心在線旅游平臺，多元化收入來源的拓展速度不及預期。

競爭困局

與行業龍頭攜程和飛豬相比，同程的競爭短板清晰。攜程2025年第一季度營收138億元，同比增長16%，遠高于同程半年90.5億元的規模，彰顯規模優勢和增長穩定性。盈利能力方面，攜程2024年經調整EBITDA利潤率穩定在32.1%，而同程同期只有23.5%，雖然較2023年提升了0.7%，仍落后攜程8.6個百分點。攜程2025年一季度的經調整EBITDA利潤率還保持在31%，也高于同程旅行同期的26.5%。

國際化布局是同程的另一短板。攜程2024年國際機票和酒店預訂收入占比已達30%，出境游業務恢復至2019年同期的80%以上，2025年第一季度出境游機酒預訂量更達疫情前120%。攜程在東南亞市場的市占率超過Booking，印尼市場達71%，日韓和中東市場也表現強勁，訂單量分別增長434%和180%。

同程的另一個競爭對手飛豬在出境游市場同樣展現靈活性，2024年出境游預訂量同比增長超50%，市場份額達29.6%，僅次于攜程的48.3%，而同程僅占10.9%。近兩年同程集中發力國際市場，2025年第二季度國際機票票量同比增長近30%，國際酒店間夜量增長50%，但受東南亞安全問題影響，度假業務收入下滑8.0%，國際化收入占比估計不足15%，遠低于攜程和飛豬。

客單價方面，攜程和飛豬在高端市場和定制游領域的深耕使其受益匪淺。攜程2025年第一季度住宿預訂收入55億元，同比增長23%，高端酒店和商旅業務表現強勁。飛豬通過開放平臺模式吸引高星酒店和旅行社，2024年高星酒店品牌新增會員超6000萬，平均復購率達50%。同程則主要依賴非一線城市的中低端市場，2025年上半年住宿業務收入25.6億元，同比增長18.8%，但客單價提升受限，ARPU雖增長13.8%，但絕對值遠低于攜程的高端用戶群體。飛豬的年輕用戶群體偏好自由行和碎片化產品，2024年度假類商家履約GMV破億元的商家數是2023年的三倍，凸顯其在個性化消費上的優勢。同程在低線市場的“高性價比”策略雖吸引了大量用戶，但在經濟波動或消費降級時，可能面臨收入增長壓力。

現金流方面，同程上半年的經營現金流凈額為30.351億元，但投資現金流凈流出35.595億元，導致現金及現金等價物較年初減少至7.41億元，期末現金及現金等價物總額為72.7億元。相比之下，攜程2025年一季度末的現金儲備超563億元，飛豬依托阿里生態的資金支持也更為充裕。目前三大OTA巨頭在生態布局和搶占市場份額方面頻繁競爭，同程的現金流狀況可能限制其在并購和技術研發上的進一步投入，特別是在國際化擴張和高端市場布局中。

同程旅行CEO馬和平表示，同程將持續深耕大眾旅游市場，優化產品服務并推進出境游布局。然而，在攜程的規模優勢和飛豬的生態協同面前，同程的增長路徑需更加精準。如何在保持非一線市場優勢的同時，突破營收增長瓶頸、提升盈利能力和國際競爭力，將是同程未來發展的關鍵課題。