2025年，政府引導(dǎo)基金存續(xù)期呈現(xiàn)延長(zhǎng)趨勢(shì)。

一直以來(lái)，人民幣創(chuàng)投基金的存續(xù)期通常不超過(guò)10年，多數(shù)僅有7—8年，導(dǎo)致很多基金不得不在企業(yè)尚未迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)就退出市場(chǎng)。換句話說(shuō)，大部分人民幣基金很難長(zhǎng)期、完整支持一個(gè)科技項(xiàng)目。

這一難題在2025年迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。證券時(shí)報(bào)記者觀察到，包括北京、上海、江蘇、廣東等省市新設(shè)的多只引導(dǎo)基金存續(xù)期均在10年以上，有的甚至長(zhǎng)達(dá)20年。

與此同時(shí)，部分地區(qū)原有的引導(dǎo)基金也修改了基金管理辦法從而延長(zhǎng)存續(xù)期，部分引導(dǎo)基金的二期基金也較一期基金延長(zhǎng)了期限。這意味著，耐心資本的形成漸成氣候，這將如何改變創(chuàng)投行業(yè)的募資、投資和退出生態(tài)？

地方政府引導(dǎo)基金紛紛延期 子基金也跟著延長(zhǎng)2—3年

去年年底，深圳市福田引導(dǎo)基金官宣支持延長(zhǎng)在管子基金存續(xù)期2年，并推動(dòng)各子基金按照合伙協(xié)議約定程序執(zhí)行延長(zhǎng)存續(xù)期操作，在國(guó)內(nèi)引導(dǎo)基金行業(yè)開了“先河”。進(jìn)入2025年，越來(lái)越多省市引導(dǎo)基金開始主動(dòng)延長(zhǎng)期限。據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，截至目前，包括湖北、江蘇、上海、廣東、北京、深圳等省市，都紛紛推出“長(zhǎng)續(xù)航版”的引導(dǎo)基金，以實(shí)際行動(dòng)培育耐心資本。

母基金層面主動(dòng)延長(zhǎng)存續(xù)期，是否已經(jīng)傳導(dǎo)至子基金層面？“我們近期準(zhǔn)備設(shè)一只基金，期限為10年，相比前一只基金延長(zhǎng)了大概3年。”深圳一創(chuàng)投機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，對(duì)于這個(gè)基金期限，國(guó)資有限合伙人（LP）也欣然接受了。此外，福田資本運(yùn)營(yíng)集團(tuán)總經(jīng)理汪云沾在日前的一場(chǎng)活動(dòng)上也表示：“我們新設(shè)的基金基本都在10年以上了。”

記者與業(yè)內(nèi)人士交流了解到，整體來(lái)看，新設(shè)的子基金期限確實(shí)比原來(lái)的略有延長(zhǎng)，核心目的是給母基金和子基金的退出留出更多空間。“原來(lái)的母基金也通常會(huì)設(shè)置延長(zhǎng)期，比如原本存續(xù)期在7—8年左右，協(xié)議里往往會(huì)注明‘可視情況延長(zhǎng)’，每次延長(zhǎng)1年，最多可延長(zhǎng)兩次。如今雖然母基金出現(xiàn)15—20年的存續(xù)期，但子基金層面的變化并不算大。”深圳某創(chuàng)投機(jī)構(gòu)募資負(fù)責(zé)人程露直言，但相較于過(guò)去的5—7年、7—8年，確實(shí)有了進(jìn)步。

她進(jìn)一步分析：“子基金要實(shí)現(xiàn)真正退出，需完成所有項(xiàng)目的清算，只要有一個(gè)項(xiàng)目未完成退出，整只基金就無(wú)法清算。因此，母基金需要預(yù)設(shè)‘提前量’，為基金最后一個(gè)項(xiàng)目的退出及清算預(yù)留充足時(shí)間。”

杭州某投資機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人蔣天（化名）則指出：“盡管母基金存續(xù)期有所延長(zhǎng)，但多數(shù)母基金的投資期最多僅設(shè)定為5年。這意味著，若一只母基金存續(xù)期15年，其中投資期5年、退出期10年，子基金若在母基金投資期的后期才完成申請(qǐng)，那么它實(shí)際能享有的存續(xù)期遠(yuǎn)不足15年；再扣除自身的投資期后，真正的退出期其實(shí)只有幾年。”

因此，經(jīng)過(guò)這樣“砍頭去尾”的折算后，子基金的實(shí)際運(yùn)作時(shí)間在10—12年。蔣天認(rèn)為：“這雖然比過(guò)去7—8年的期限有了進(jìn)步，但也并沒(méi)有達(dá)到外界預(yù)期的大幅延長(zhǎng)幅度。”

蔣天還提到，其實(shí)引導(dǎo)基金對(duì)外簽子基金的存續(xù)期時(shí)，也會(huì)左右平衡，它既不能太長(zhǎng)，也不敢太短，太長(zhǎng)了就怕子基金會(huì)“擺爛”，遭遇不可控因素。“我認(rèn)為還是要給子基金一點(diǎn)約束，即便母基金延長(zhǎng)存續(xù)期，子基金的退出期10年也足夠了。如果10年都退不出，那這個(gè)項(xiàng)目屬于戰(zhàn)略投資，不用退出。”

基金延期未改變投資期限和策略 LP對(duì)DPI要求更加嚴(yán)格

雖然母基金層的存續(xù)期進(jìn)行了延長(zhǎng)，也給予子基金更多的投資和退出空間和時(shí)間。但記者了解到，子基金的投資期限并未作出延長(zhǎng)。

程露表示，子基金的投資期一般由自身決定，“我接觸到的基金里，投資期設(shè)定為3—4年的占多數(shù)，5年的都很少見(jiàn)。而且，我們的投資策略并沒(méi)有因?yàn)榛鹫w期限的延長(zhǎng)而發(fā)生改變。”她進(jìn)一步解釋，這背后的核心原因是當(dāng)前LP對(duì)DPI（投入資本分紅率）的要求格外嚴(yán)格：“沒(méi)人愿意等到七八年之后才看到資金回報(bào)，越早越好。”

程露補(bǔ)充道，與以往不同的是，現(xiàn)在行業(yè)對(duì)組合配置的重視程度顯著提升：“我們會(huì)特意在項(xiàng)目組合中兼顧‘快’與‘慢’，比如關(guān)注那些可能被上市公司并購(gòu)的項(xiàng)目，或是其他能快速回籠資金的項(xiàng)目，這樣才能快速創(chuàng)造DPI。”

蔣天向記者透露：“在我們當(dāng)?shù)兀瑤资畠|規(guī)模的基金確實(shí)存在難以在短期內(nèi)投完的情況，但對(duì)于市場(chǎng)化運(yùn)作的中等規(guī)模基金，母基金不會(huì)給予太長(zhǎng)的期限。”他解釋道，因?yàn)槠谙抟坏├L(zhǎng)，母基金就必須考慮管理費(fèi)費(fèi)率的問(wèn)題。子基金會(huì)就退出期的費(fèi)率提出要求，這時(shí)母基金往往會(huì)就此與子基金進(jìn)行博弈，目的是把費(fèi)率降下來(lái)。

事實(shí)上，子基金期限的延長(zhǎng)，并未帶來(lái)更多的管理費(fèi)收入。“即便現(xiàn)在基金期限比以前長(zhǎng)了，但管理費(fèi)的費(fèi)率正在下降，退出期的收費(fèi)基數(shù)很小，而延長(zhǎng)期又不能收管理費(fèi)，所以綜合下來(lái)整體的管理費(fèi)還沒(méi)有以前收得多。”程露表示。

記者了解到，即便不是新設(shè)的基金，存量基金也正在積極向LP申請(qǐng)延期，基金的業(yè)績(jī)成為最關(guān)鍵的談判籌碼。“我們一期的基金業(yè)績(jī)好，所以LP很爽快給我們延期了，但其他業(yè)績(jī)不好的，就沒(méi)那么容易。”上述深圳創(chuàng)投機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示。

卸下短期壓力 行業(yè)直呼“心態(tài)更從容”

盡管子基金只延長(zhǎng)了2—3年的期限，但受訪人士普遍認(rèn)為，這是一個(gè)非常積極的信號(hào)，也提振了行業(yè)投早、投小、投長(zhǎng)期、投硬科技的信心。“無(wú)疑會(huì)對(duì)當(dāng)前創(chuàng)投生態(tài)產(chǎn)生積極影響。只有卸下短期壓力，市場(chǎng)才有可能培育出真正的耐心資本。”蔣天認(rèn)為。

在他看來(lái)，這一點(diǎn)對(duì)國(guó)資背景的引導(dǎo)基金尤為關(guān)鍵，從機(jī)制層面看，政府引導(dǎo)資本本應(yīng)成為耐心資本的踐行者，但在過(guò)去的審計(jì)巡查壓力下，很難實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期布局。如今整體風(fēng)向轉(zhuǎn)向延長(zhǎng)基金期限，顯然有助于將耐心資本的理念落到實(shí)處。

記者了解到，部分地區(qū)對(duì)于母基金的存續(xù)期已開始探索更靈活的運(yùn)作模式。比如，有地方的母基金不再區(qū)分投資期與退出期，而是加入“可循環(huán)投資”條款——只要資金收回，就能立即投入新的項(xiàng)目，這從根本上解決了此前期限分割帶來(lái)的限制。

不過(guò)，長(zhǎng)周期基金與地方官員任期之間存在的天然矛盾仍需關(guān)注。業(yè)內(nèi)人士解讀道：“地方官員在任期內(nèi)往往更關(guān)注基金的投資進(jìn)度，畢竟引導(dǎo)基金的核心職責(zé)之一就是撬動(dòng)社會(huì)資本投向本地產(chǎn)業(yè)。只要資金按要求投到對(duì)應(yīng)領(lǐng)域，對(duì)任期內(nèi)的官員而言，就完成了職責(zé)的‘前半程’。而存續(xù)期的延長(zhǎng)，至少能為下一任官員減輕退出期的壓力。”

值得注意的是，退出始終是繞不開的挑戰(zhàn)。“若無(wú)法妥善解決退出問(wèn)題，存量項(xiàng)目將持續(xù)累積，形成‘堰塞湖’。未來(lái)10—15年，政府LP手中可能會(huì)沉淀大量未退出股權(quán)，這將成為亟待破解的難題。”蔣天表示。

程露則認(rèn)為，基金期限延長(zhǎng)的趨勢(shì)已切實(shí)顯現(xiàn)，“只是這種變化尚未對(duì)實(shí)際投資與退出產(chǎn)生顛覆性影響。但可以明確的是，行業(yè)心態(tài)確實(shí)變得更從容、更有耐心了”。

責(zé)編：王昭丞

校對(duì)：劉榕枝