繼寧德時代之后，A股醫藥巨頭恒瑞醫藥正式登陸港交所。這一次赴港上市，恒瑞醫藥基石陣容引人注目，包括新加坡政府投資公司（GIC）、景順、瑞銀全球資產管理集團、高瓴、博裕資本等，認購總規模逾41億港元。

來源：新財富雜志綜合

繼藥明康德、百濟神州之后，又一“A+H”上市的國內藥企巨頭登陸港交所。5月23日，恒瑞醫藥（600276.SH、01276.HK）正式登陸港股，開盤后股價漲幅三成左右。

恒瑞醫藥此次港股IPO發行價為44.05港元/股，為發行價區間的最高端。此次共計發行2.245億股，募集資金約99億港元（約合13億美元），成為近五年港股醫藥板塊最大IPO。

昨日暗盤交易中，恒瑞醫藥表現強勁，開盤價為49港元，較發行價44.05港元上漲11.24%，隨后繼續上漲，最終收于58.85港元，漲幅高達33.6%。這意味著如果股民在暗盤交易中以收盤價賣出，中一簽（200股）的收益為： (58.85?44.05)×200=2960港元。

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恒瑞醫藥IPO，市值超3600億港元

公開資料顯示，恒瑞醫藥是一家老牌的A股公司，早在2000年就已在上交所上市。

回顧近五年業績，恒瑞醫藥曾在仿制藥集中帶量采購的浪潮下受挫，2021年、2022年，公司業績連續兩年下滑。憑借著“仿轉創”的戰略調整，公司于2023年觸底反彈，開啟業績回升通道。2024年，公司營收280億元、歸母凈利潤63億元，已經回升至2020年同期水平，且實現兩位數增長。

目前，恒瑞醫藥擁有19款已上市的新分子實體創新藥和逾90款處于臨床或更后期階段的新分子實體在研創新藥。

這一系列創新都離不開龐大的研發投入。恒瑞醫藥2024年的研發投入（包括研發費用及資本化研發支出）占總收入的百分比達29.4%。恒瑞醫藥2024年的總收入為人民幣280億元，自2014年起復合年增長率約為14%，遠超同期全球制藥市場約4%的復合年增長率。

截至今年一季度，恒瑞醫藥賬面上的貨幣資金仍有240.86億元。看似不差錢，但公司仍有90多個自主創新產品正在臨床開發，約400項臨床試驗在國內外開展，這背后是龐大的研發開支。

同時，創新藥已成為恒瑞醫藥收入的一項主要來源。創新藥銷售收入占總收入的百分比由2022年的38.1%增至2023年的43.4%，并進一步增至2024年的46.3%。公司的仿制藥銷售收入占總收入的百分比由2022年的60.3%減至2023年的53.4%，并進一步減至2024年的42%。

此外，公司致力于為股東帶來可觀的回報。自A股上市以來，公司的累計現金分紅約人民幣80.29億元，相當于其當年A股上市募集資金的16.8倍，而這也是公司此前唯一一次資本市場融資。

在本次港股上市的招股中，恒瑞醫藥的最終定價選擇是發售價范圍中的頂格定價44.05港元/股，這也表明資金對恒瑞醫藥本身的認可，而公開發售的認購倍數同樣是達到454.85倍。

在機構認購方面，恒瑞醫藥的國際發售環節的認購倍數則是達到17.09倍，承配人數量達到204倍，占全部認購比例的78.5%。

值得關注的是，恒瑞醫藥此次IPO基石投資者陣容可謂“豪華天團”，吸引了眾多市場化的國際知名投資機構的關注與參與，包括新加坡政府投資公司（GIC）、景順（Invesco）、瑞銀全球資產管理集團（UBS-GAM）、高瓴資本、博裕資本等。

在這一眾資本的加持下，恒瑞醫藥本次募集資金凈額約為97.47億港元。

而超高人氣下，恒瑞醫藥的港股上市首日表現也極為亮眼，首日漲幅一度超過36%，截至收盤，漲25.2%，總市值為3642億港元。

值得注意的是，67歲創始人孫飄揚的妻子鐘慧娟2019年6月帶領了翰森制藥港交所上市，當時市值超過千億港元。

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恒瑞醫藥的國際化短板如何補？

今年以來，在A股市場中，恒瑞醫藥與百濟神州都在爭奪市值“創新藥一哥”位置。

恒瑞醫藥雖重拾增長曲線，卻陷創新藥出海遇阻、國際化布局滯后等困境。

百濟神州海外營收171億元，占比63%，在全球市場站穩腳跟。而恒瑞醫藥海外銷售收入僅7億元，占比不足3%，已上市仿制藥在海外營收貢獻有限，國際化之路仍任重道遠。

從產品來看，百濟神州的澤布替尼堪稱其國際化征程的“扛鼎之作”。2024 年，澤布替尼全球銷售額飆升至188.59億元，同比增長106%，占公司總營收的69%。其中美國市場貢獻138.9億元，同比增長107.5%。

但相比之下，恒瑞醫藥雖手握豐富的創新藥管線，卻在國際化進程中屢遇挫折。在海外市場，尤其是美國這一全球最大的醫藥消費市場，至今尚無創新藥獲批上市。被寄予厚望的“雙艾”組合（卡瑞利珠單抗聯合甲磺酸阿帕替尼）兩次沖刺FDA均折戟沉沙。

2024年5月，恒瑞醫藥首次收到FDA的完整回復函（CRL），指出生產場地存在缺陷，且因部分國家旅行限制無法完成生物學研究監測計劃（BIMO）臨床檢查。

2025年3月，公司再次收到回復信，FDA表示相關生產場地檢查需進一步提交答復，但FDA并未在回復信中說明具體原因。

當前恒瑞醫藥的創新藥出海主要通過對外授權合作，其中近三年已達成了9筆合作，涉及Lp(a)抑制劑、DLL3 ADC、GLP-1資產組合、PARP1抑制劑等核心品種，許可給包括默沙東、IDEAYA Biosciences、Kailera Therapeutics（曾用名Hercules）、德國默克在內的多家海外藥企，累計交易金額約140億美元。對外授權獲得的首付款，已成為公司收入來源之一。

談及公司未來盈利增長點，恒瑞醫藥總裁、首席運營官馮佶日前在2024年度業績暨現金分紅說明會上表示，公司將以創新藥和國際化收入驅動業績增長，繼續大力推進科技創新和國際化進程，持續加大研發投入，推進創新成果持續獲批。

對于恒瑞醫藥所在的創新藥領域，成長空間如何？我們看分析師怎么說。

民生證券研報指出，2015-2024年期間，中國企業自主研發創新藥數量爆發。根據醫藥魔方數據，按歷年首次進入臨床試驗的創新藥進行統計，截至2024年12月31日,中國企業研發的活躍狀態創新藥數量累計已達3575個，超越美國成為全球首位。

隨著國內創新藥企業研發實力的提升，越來越多的企業開始走向國際市場。例如，很多國內藥企與國際知名藥企合作，通過授權出海的方式實現全球商業化，提升企業的國際競爭力。國家方面也出臺了一系列政策鼓勵創新藥企業拓展海外市場，包括對創新藥的海外臨床研究和注冊申報給予一定的資金支持和技術指導等。

創新藥板塊的崛起并非偶然，而是政策、技術、資本與全球化共振的結果。盡管短期波動難免，但中長期來看，中國創新藥企正從“進口替代”邁向“全球競爭”，成為新質生產力的代表行業之一。對于投資者而言，當前估值相對低位，或為值得關注的版塊之一。

銀河證券研報稱，創新藥行業扭虧加速，多重利好驅動價值回歸。2024年多家創新藥企業核心產品實現商業化放量，其中澤布替尼、伏美替尼等創新大單品銷量超預期，驅動公司業績增長并伴隨利潤端邊際改善，百濟神州、信達生物等創新藥龍頭企業虧損大幅縮窄，即將迎來經營性盈虧平衡。從中長期角度來看，創新藥產業鏈支持政策將進一步完善，支付端和進院環節持續優化，創新藥產業發展瓶頸有望解決；同時全球主要央行利率呈降息趨勢，國內10年期國債收益率已降至1.6%，利于創新藥企業長期估值提升。

醫藥板塊經歷較長時間調整，整體估值處于較低水平，且公募持倉低配，2025年在支持引導商保發展的政策背景下，支付端有望邊際改善，創新藥械有望獲益。其認為醫藥行情將迎來持續性修復，結構性機會依然存在，從短期和中長期確定性增長角度來選擇標的，看好創新藥產業鏈在今年持續良好表現。建議關注創新藥及創新藥產業鏈、創新器械、藥械出海、第三方醫檢及細分行業龍頭個股。

國元證券表示，繼續看好創新藥、出海以及集采出清板塊。目前我國創新藥進入成果兌現階段，研發進展催化較多，且不受貿易戰影響，有望持續作為2025年醫藥板塊投資主線。出海領域我們繼續看好在新興市場領域布局的企業，市場發展潛力大，且不受貿易戰影響，建議關注科興制藥。目前不同醫藥領域的集采持續加速推進，部分細分賽道的集采影響已經出清，未來有望迎來新成長，建議關注胰島素、骨科等細分賽道以及部分仿制藥企業。此外，我國醫藥市場正處于集中度提升的加速期，并購重組有望加速，建議重點關注。